$百普賽斯(SZ301080)$  

生命科學板塊分爲research端和Processing端。

Research端：耗材、科研儀器，驅動因素爲基礎科研市場高校和實驗室的經費及活動情況與工業端藥物生產耗材研發投入和量產情況；

Processing端商業化生產中的耗材，如生物反應器，程序設備。受下遊投產結構變化驅動。

行業走勢：生命科學板塊去年12月最火，在2021年年初CRO帶火，八九月份CRO由於地緣政治原因整體走弱，依靠上遊政策自主可控+業績增長逐漸行情獨立。今年1月份开始由於疫情導致短期業績波動，疊加投融資情況以及新冠高基數從今年年初到現在調整很多。年中面向基礎科研市場市值下行，反映投融資是工業研發試劑耗材。

研發：研發費用Q2和同期來比還是維持同比增長，抗體企業研發投資節奏放緩，CAR-T研發行爲沒有放緩，存在中長期彈性。

投資思路：工業端尋找國際化、平台化企業對衝風險

預計長期彈性原因：1、行業托底增速；2、國產增長很快，國外供應鏈恢復不足以滿足需求；3、公司本身的屬性。

重塑蛋白產品應用：靶向性藥物研發、生產環節的檢測工具，更多應用於生物醫藥上，化藥只存在靶向化藥。更重視質量而非價格，粘性很好，要維持管线同樣的質量標准。（重組蛋白研發端）國內20億元，全球60-70億人民幣市場。單個管线臨牀前一年100萬，臨牀1/2/3期明顯上升，商業化期間用法不同（質檢）隨產量變化用量增大，藥物生產批次和產量需要相關，CAR-T檢測更加頻繁，使用量稍大。用量分爲割裂的三段。希望未來兩到三年內將非重組業務發展到20%-30%。

市場劃分：理想化情況下臨牀前佔比50%，臨牀1/2/3期、商業化階段佔比50%；目前更多管线處於初期，臨牀前佔60%-70%。臨牀前由管线數量推動，新客戶收入佔比較低，老客戶收入佔比較高。國內總客戶6000+家 目前國內客戶2000+家，平均客戶銷量11萬，直銷客戶四五千家，客戶佔比到50%沒有太大壓力。當前客戶數量增長和但客戶銷售額都處於增長狀態。重組蛋白毛利率90%，對於藥企成本佔比2%，填料成本佔比20%-30%，公司可以爲工業客戶提供應用檢測數據，節省1-2月時間。

壁壘：填料的技術壁壘更大，培養基和國外差距較大；生物蛋白壁壘主要是渠道且更重視細節，和國外基本沒有差距，國內國產佔比60%左右，國產替代是新產线管线。

國產替代：Bio-Techne在中國收入增速下降，義翹和百塞比Bio-Techne增速要高。Bio-Techne同樣以科研客戶爲主。產品和國外基本沒有差距；到貨期3天到貨，國外30天；可以跟蹤實驗室進度。

服務：直銷比例65%，訂單貨期不超過 3 天，爲工業客戶提供應用檢測數據。

渠道：1、面向工業醫藥客戶端，工業客戶佔比90%以上；2、子品牌佰斯匯做信用證進出口；3、全球化布局：海外市場佔比60%-70%，維持50%增速，國內增速降到20%-30%。

百塞非新冠收入規模增速40%左右，基本上靠國外，今年國內增速佔20%-30%，海外市場維持50%增長，新管线上國產替代率不低。新冠佔比20%，義翹Q3 20%-30% 一二季度36%，去年70%-80%（認爲新冠短期，對於這方向不敢給估值）。海外开始做 收入佔比60%-70%

行業投融資：一級市場沒有復蘇跡象，二級市場反映到一級市場有半年的時間周期

Q：分子酶、蛋白質這種市場總體科研部分較高原因？

A：歷史原因，生物客戶端在15年以後才开始發展，進入快速發展態勢，義翹做科研端較早，科研端規模雖大，但是增速不快，醫藥端客戶和工業端彈性更大，近兩年興起，會不斷增大，科研端佔比會稍微減少。

分公司來看研發費用 義翹比百塞低，百塞愿意在單一的SKU上面增加投資保證產品質量，義翹更多中信放在神州細胞這邊，沒有前瞻性打算，投入會低一些。

Q：重組蛋白細分市場市場規模？

A：義翹4%-5%，百普塞斯4%-5%，近岸2%這兩年提升了一點不超過10%。剩下都是進口和小廠商。新管线國產佔比有50%-60%。領域能做的很多，有些公司自產自用，競爭不是很多，大的只有兩三家，小企業比較多，市場佔比30%。

Q：重組蛋白近兩年價格變化趨勢？

A：重組蛋白價格整體維持穩定，今年有點下降，因爲國內存在價格战，國內小廠家價格較低。整體因爲價格下調比例難以量化，如百普塞斯本來預計國內收入做到40%-50%，但是最後只有20%-30%，其中80%的原因由於投融資，20%原因由於價格战。百普塞斯價格比同款進口產品低20%-30%，在國內是最高的，對於重點維護的客戶價格和義翹差不多。

Q：上遊原材料、儀器？

A：生物反應器、養細胞的、分離的（抗體藥企業用啥它用啥），沒有對國外設備硬性要求。

行業傳言：百塞給銷售KPI較大，銷售對某些客戶/經銷商的依賴度很高容易爆雷，（經銷商佔比30%，客戶佔比不大）

Q：账期？

A：账期較短，回款速度較快，基本上半年一年都回款了。因爲質量到成本线上的廠商不是很多，不會因爲供給商多了變成純純的买方市場，雙方議價權都很高。

Q：近岸未來發展問題？近岸是前兩年靠着沃森的訂單發展起來的，如果mRNA疫苗不批會跌倒什么程度？

A： 說是今年也抱上了新大腿（石藥），但是可能沒有沃森那么猛，近岸過於依賴單一大客戶，新冠佔比高，如果mRNA業務砍掉一半以上，參考核心競爭力（沒有明顯競爭力）的情況下當年PEG大約給到1. 酶方面產品差距不大，主要看是否能塑造產品競爭力。

Ｑ：百普塞斯PEG估值？

A：認爲中長期成長期確定情況下來看，PEG給到1.5-2倍較爲合適，來了可能給的很高。

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