信達證券發布研究報告稱，家居作爲兼顧地產後周期和大宗消費雙重屬性的消費品，一直認爲對行業和企業的認知需要更多耐心和信心。海外龍頭歷經地產和經濟周期輪回，雖然尚未完全擺脫地產影響、成長歷程經驗和教訓並存，但也看到優秀的企業在不斷打破發展瓶頸，成就世界巨頭。中國消費和存量房市場廣闊，當前國內家居龍頭市佔率仍然較低，看好國內具備持續做大客單值潛力的企業，外部環境調整期加速長期战略落地。持續推薦阿爾法標的歐派家居(603833.SH)等，優質賽道龍頭慕思股份(001323.SZ)等。

報告導讀：

周期輪回、價值再造，本文通過梳理美日韓家居龍頭的關鍵發展階段、坪效變化以及地產周期影響，探討兩個問題：①企業是否能夠、何時以及如何脫鉤地產;②如何突破全球坪效天花板&拆解高盈利的直營大店門店模型。

▍信達證券主要觀點如下：

存量時代，海外家居龍頭拾級而上。

①長周期下龍頭業績表現難以完全脫鉤地產，存量市場裏家居收入與住房銷售呈一定同步性;其中宜得利爲代表的零售型公司受地產周期影響相對較小、且坪效較穩定，家得寶&漢森有家裝關聯業務的公司受地產周期影響更大。

②但龍頭公司通過及時調整業務布局、迎合消費習慣和渠道的變化，可以在較長一段時間內穿越周期。

③坪效全球橫向對比看，不同國家的龍頭坪效上限接近;縱向對比看，多數公司坪效隨着門店擴張略有下降，但2019年以後家得寶依托強大供應鏈以及多年Pro業務基礎、重新發力MRO，坪效打破全球天花板。

參考國際、立足國內，擴單值仍是夯實店面盈利的重中之重。

雖然以宜得利爲代表的零售型企業受地產長周期影響較小，但中國出現此類綜合型家居巨頭的概率不大，主要因國內完善的供應鏈集群以及發達電商生態，使中小件用品的线上性價比整體優於线下;而日本由於電商和實體店的稅費一致、且线下租金整體便宜，傳統企業在线下打造產品和服務綜合優勢的難度小於國內。但不排除出現相對高頻中小件比如牀墊、坐便器等品類專業型龍頭。

門店UE模型來看：①創收方面，坪效作爲體現門店創收的重要指標，雖然國內門店模型和海外有所差異，但當前國內龍頭的坪效已接近全球較高水平，未來進一步提升或可借鑑漢森Rehaus、家得寶Pro發展路徑。且定制龍頭目前的零售整裝仍是以增量客戶數爲主、單值上並沒有實現相較於家得寶從DIY到PRO的躍升，未來品類融合仍有較大提升空間。

②費用方面，對比宜得利的盈利模型，直營毛利率與國內接近，但宜得利租金優勢較明顯，標品服務成本低，支撐其直營大店可實現17%經營利潤率。

綜上，在中國現實環境下，店鋪經營成本明顯降低的概率不大，未來提升店面盈利的重中之重或仍在於提坪效(主要是擴單值)。

風險因素：

宏觀經濟環境波動風險;地產銷售大幅下滑風險。

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標題：信達證券：從國際對比看家居門店賺錢潛力

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